Juan Carlos Barba - Preparen la estrategia de salida
En el gráfico de la semana podemos ver la relación entre la evolución del índice de actividad de los servicios (que incluye más o menos el 50% del PIB del país) y la del endeudamiento exterior neto (posición neta de inversión internacional) desde 2007. Y las conclusiones que se extraen de este gráfico no pueden ser más preocupantes. Parece evidente que el desplome de 2007-2008 se debió a que no se pudieron sostener las tasas crecientes de endeudamiento exterior. La banca se dedicaba de forma sistemática a captar enormes préstamos del exterior, dinero que luego reciclaba a través del sector inmobiliario.
Aunque el sector público también participó en la orgía a través del aumento de los servicios públicos y de la obra pública, fue una cuestión esencialmente del sector privado que nos debería hacer reflexionar sobre la presunta sabiduría intrínseca de los mercados que muchos defienden. Como vemos, la eficiencia de este endeudamiento en cuanto a generación de actividad fuera del propio sector de la construcción era sumamente pequeña. En la cúspide de la locura, durante el año 2007, se necesitaron 5 euros de endeudamiento exterior para generar 1 euro de actividad adicional en los servicios.
La primera consecuencia de la crisis financiera fue el colapso del sector de la construcción privado, que actualmente supone menos del 10% de lo que fue.
La crisis rápidamente remitió a lo largo de 2009, dado que el impulso del gasto público hizo que el endeudamiento exterior volviera a incrementar su tasa de aumento y la actividad entró brevemente en positivo en 2010. Resulta estremecedor que para conseguir un pequeño aumento del 2% se necesitara incrementar la deuda exterior un 14%. Fueron los efectos del plan E en marcha.
Por desgracia para el entonces presidente Rodríguez Zapatero, sobrevino la crisis del euro y en pocos meses el grifo del endeudamiento exterior se cerró y el endeudamiento exterior neto entró en negativo por primera vez en muchos años. La ineficiencia en el uso de los recursos del sector de la construcción era tan sumamente grande (era poco más que la legendaria zanja de Keynes o la ventana de Bastiat, que generan PIB pero no riqueza) que inmediatamente, como se puede observar en el gráfico, las líneas negra –endeudamiento– y actividad –azul– se aproximaron con fuerza.
La actividad fue languideciendo durante varios trimestres hasta que el recrudecimiento de la crisis del euro hizo que el endeudamiento exterior entrara en tasas fuertemente negativas a pesar de la enorme inyección del BCE a través de los LTROs, lo que provocó que la actividad volviera a hundirse, provocando la debacle del PSOE en las elecciones de 2011 y un nefasto año 2012.
A partir de entonces entramos en la parte más interesante del gráfico, que es en la que estamos actualmente. Estamos a mediados de 2012. El BCE consigue restaurar la confianza en la zona euro. Los mercados mundiales interpretan que los políticos europeos no están dispuestos a renunciar con facilidad al proyecto del euro y los capitales huidos, especialmente del sur de Europa, regresan rápidamente. El endeudamiento exterior vuelve a aumentar y en pocos meses la actividad sigue su estela. En estos momentos vemos el endeudamiento incrementándose a un ritmo del 7% (tasa suavizada, 10% en el último trimestre) y la actividad de los servicios a punto de entrar en positivo.
Hay tres observaciones muy importantes que hacer respecto a lo acontecido en los últimos meses:
- La primera es que ha sido la mejora en la actividad la que ha seguido al incremento en el endeudamiento, y no al contrario. Si hubiera habido reformas en el sistema productivo, veríamos lo contrario.
- La segunda es que la economía española es totalmente incapaz de crecer sin aumentar el endeudamiento exterior. La tesis oficial de que se han realizado reformas desde el lado de la oferta (o estructurales) que han cambiado la dinámica de nuestro sistema productivo haciéndolo semejante al de los países exportadores como Holanda, Dinamarca o Alemania, no se sostiene. Esto lo podemos ver de forma clarísima en el siguiente gráfico, que mide la competitividad de nuestra industria. Esta no sólo no está mejorando, sino que está empeorando. Algo lógico si se tiene en cuenta el enorme aumento en los impuestos y los precios de la energía eléctrica.
Se argumenta que los salarios se han reducido y que a eso se debe la presunta e ilusoria mejora, ya que así somos más competitivos. Una vez más, los datos nos dicen que es falso, al menos en la industria, que es nuestro principal sector exportador.
Y ni siquiera es cierto si tomamos la totalidad de la economía, ya que el aumento del trabajo a tiempo parcial puede hacer creer que los salarios en los servicios están bajando como promedio (algo que sí que es cierto en muchos nuevos contratos), cuando la evolución está muy próxima al nivel de inflación.
Lo que vemos realmente es que la distancia entre las líneas de actividad y endeudamiento está aumentando nuevamente, lo que nos indica con claridad que las ineficiencias están incrementándose.
- La tercera observación importante que se puede hacer a partir del gráfico de endeudamiento exterior es que es imposible que esta dinámica dure mucho. Como decía en mi último artículo, ya no es el sector privado el que está trayendo el dinero a España, sino el sector público, de forma muy semejante a lo que hizo Grecia en los años anteriores. Los mercados pronto empezarán a dudar del mensaje que lanzan estos vendedores de elixir de serpiente que son los miembros de nuestro Gobierno, la prima de riesgo volverá a aumentar y veremos una ronda de ajustes a la griega que hará que todo lo visto hasta ahora parezca la reprimenda de un padre cariñoso a un niño travieso.
Como siempre en economía lo difícil son los tiempos, pero mi opinión es que es poco probable que la situación actual se prolongue más de dos años, y posiblemente bastante menos. Lo que sí que es de prever es que la decisión política de preservar el área euro se mantenga, por lo que por ese lado no anticipo sorpresas.
A nivel individual mi recomendación es aprovechar esta situación para preparar el nuevo varapalo que inevitablemente llegará: intentar reducir deuda, adoptar una estrategia conservadora y elaborar planes de contingencia para una caída de la actividad del 20% en un par de años a partir de que comiencen los problemas. No permitamos que nos engañen una vez más con cantos de sirena y elaboremos nuestra estrategia de salida.
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